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quarta-feira, abril 19, 2006

Construção turbinada

Por Adriana Cotias
19/04/2006

O setor de construção civil, praticamente inexpressivo na Bovespa há menos de um ano, ganhou ares de celebridade nos últimos meses. Desde a oferta de ações da Cyrela Brazil Realty, em setembro, três outras empresas do ramo, Gafisa, Company e Rossi, decidiram trilhar o mesmo caminho e outras estão por vir. As operações, mais de R$ 3 bilhões, foram badaladas, tiveram boa aceitação nos mercados local e externo e os papéis da pioneira Cyrela acumulam valorização de mais de 130% no pregão. Mas antes de se empolgar com essa moda, o investidor tem de avaliar se não está chegando tarde à festa.

Com múltiplos que superam em muito a média brasileira, o sinal amarelo acendeu sob a hipótese de que o investidor pode estar levando para casa papéis superavaliados. A relação Preço/Lucro - que dá uma idéia do prazo de retorno de um investimento - da Rossi, por exemplo, estava em 105 anos, segundo cálculos da Modal Asset Management, ante 10 anos da média do mercado local.

Os analistas não enxergam, porém, a formação de uma bolha no horizonte e consideram que o setor imobiliário no Brasil passa por uma transformação que será sentida em poucos anos. Juros em queda, ampliação de prazos, incentivo governamental ao crédito imobiliário e garantia de contratos justificariam os preços elevados para as ações nas ofertas recentes. Os prêmios em relação à bolsa local estariam antecipando a onda imobiliária no país, mas há sempre o risco de esse cenário não se concretizar na velocidade esperada.

"O mercado está comprando um crescimento muito forte do setor, mas como ninguém consegue mensurar bem qual o tamanho dessa expansão, busca-se uma aproximação com economias como a mexicana, onde a construção civil se desenvolveu rapidamente", diz o diretor da Modal Asset Alexandre Póvoa. Para o especialista, o atual nível de preços das ações embute taxas de crescimento reais muito acima do PIB, de 10% a 15% ao ano.

Com o Brasil embicado na direção do "grau de investimento" (o selo de baixo risco, conferido pelas agências de rating internacionais), ambiente fiscal, externo e monetário mais arrumados, a interpretação é de que o país caminha para ter, em alguns anos, um mercado de hipotecas. O caso americano é exemplar. Mais de 70% dos endividamentos das famílias têm garantias hipotecárias e extrapolam até mesmo a finalidade de financiamento imobiliário.

"A hipoteca é uma garantia real muito sólida para o credor e até mais segura do que a alienação de um automóvel que, quando envolvido num acidente, tem risco de perda total", compara o analista do Banco Prosper Gustavo Barbeito. Ele avalia que as bases para o desenvolvimento desse mercado no Brasil começam a ser traçadas. A isenção do imposto de renda para o investidor estrangeiro adquirir títulos da dívida brasileira tem contribuído para desenhar uma curva de juros de longo prazo que não existia pouco tempo atrás.

Já há no mercado papéis com vencimento em 2045 com alguma liquidez, como as Notas do Tesouro Nacional - série B (NTN-B, indexadas ao IPCA), e com juros decrescentes. Em janeiro, esses papéis eram negociados a 9,15%, caíram para 7,17% no início de março e hoje saem a 8,20% ao ano. São taxas ainda salgadas quando comparadas às internacionais, mas já oferecem um parâmetro de longo prazo mais palpável para os bancos montarem suas carteiras de financiamento.

Tal percepção já se traduz em números. No primeiro trimestre, as operações de financiamento habitacional com recursos da poupança aumentaram 74,1% em comparação a igual período em 2004, com desembolsos de R$ 1,574 bilhão. Em 12 meses, foram liberados R$ 5,46 bilhões, uma evolução de 63%, segundo dados da Associação Brasileira das Entidades de Crédito Imobiliário e Poupança (Abecip).

Por trás dessas estatísticas há uma boa contribuição da redução do custo de capital das empreendedoras, que passaram a contar com o mercado acionário para financiar seus investimentos, diz o diretor geral da Abecip, Osvaldo Corrêa Fonseca. "Empresas de capital aberto têm acesso a crédito bancário mais barato e com essa segurança o empresário do setor se sente mais confortável para comprar o terreno e construir."

Tem sido assim no caso da Cyrela, que abriu o capital em 2001, ainda como Brazil Realty, e voltou a acessar o mercado no ano passado. "O segmento imobiliário vem sendo muito bem visto como uma oportunidade quando comparado a outros países", diz o diretor de Relações com Investidores, Luis Largman. "E olhando o cenário futuro, de queda das taxas de juros e bons fundamentos macroeconômicos, um grande fluxo de investidores estrangeiros tem acreditado nesse desenvolvimento."

As ações da Cyrela são consideradas como as de menor risco no setor, pelo fato de a empresa ter como foco o consumidor de alta renda, menos sujeito às intempéries da economia. O índice EV/Ebitda (o valor da empresa em relação à geração de caixa operacional), que dá uma idéia do prazo de retorno do investimento, estava em 33,9 vezes, um dos menores do setor no Brasil, só perdendo para a Company, com o indicador em 28,9 vezes.

Os papéis que carregam maior potencial de valorização - e de volatilidade também - são, no entanto, os da Rossi, segundo avaliação do gestor da Máxima Asset Management André Querne. A ação da Rossi chegou a valer R$ 28,65, com alta de 14,6% e ontem era negociada a R$ 25,00 - no preço da oferta. "A queda dos juros e o estímulo ao crédito pegam na veia do consumidor das classes C e D, público-alvo dos empreendimentos da companhia", diz. "Mas também são a opção de maior risco."

O gestor participou da oferta da Rossi em fevereiro, adquirindo os papéis a R$ 25, e tem um alvo estimado em R$ 35. Vale lembrar que qualquer estimativa de preço para uma ação leva em conta as projeções de resultados da empresa avaliada, mas depende das condições de mercado e da procura pelo papel para se concretizar.

A participação do capital externo nas ofertas tem contribuído para amplificar a cotação das ações logo na formação de preços, segundo Adriano Blanaru, da Link Corretora , que considera que as opções no setor ficaram caras. "São empresas lucrativas, com porte grande o suficiente e boa gestão, mas os valores foram exagerados, muito por conta do excesso de liquidez no mundo e a empolgação com o setor." A operação da Gafisa, por exemplo, que movimentou mais de R$ 920 milhões, teve 72% das ações colocadas junto aos investidores estrangeiros.

A turbinada na saída reflete a percepção externa de que o Brasil pode ser o próximo emergente a ter um mercado imobiliário forte. Fonseca, da Abecip, cita o caso espanhol, onde em 1997 a construção civil representava 5% do PIB e em menos de uma década passou a abocanhar uma fatia de 45%.

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